出品方/分析师：国信证券王蔚祺
国内消费电子锂电龙头，伴随行业高速成长
深耕消费锂电多年，布局动力锂电谋求突破
珠海冠宇是全球消费锂电池领域龙头企业。公司前身珠海光宇在年由哈光宇电源、光宇国际等联合设立，其设立之初就聚焦于聚合物软包锂离子电池业务。
年，公司成为了笔记本电脑锂电第一品牌供应商；年公司成为了全球前五的聚合物锂电池供应商。
年，公司更名为珠海冠宇；年设立股份有限公司。公司创始股东哈光宇电源成立于年，主营业务为锂离子电池，其产品广泛应用于电动汽车、通讯用备用电池、电动二轮车等。
哈光宇电源在、年国内动力市场市占率位居第五、第九。
珠海冠宇产品主要为聚合物软包锂离子电芯、PACK等，产品主要应用于消费电子、汽车和电动摩托等领域。
年，公司笔记本电脑及平板电脑锂离子电池合计出货量排名全球第二，智能手机锂离子电池出货量排名全球第五。
年公司成立了冠宇动力电池、冠宇动力电源两家子公司，开始布局动力类电池领域，目前尚处于研发及试产阶段。
公司股权结构较为稳定，管理层多为技术出身。
年，原控股股东哈光宇电源为改善其集团现金流并发展动力电池业务，拟转让珠海冠宇股权；总经理徐延铭看好公司发展前景，通过珠海普瑞达取得公司股权，此后成为控股股东。
目前，公司实控人为徐延铭，通过珠海普瑞达、重庆普瑞达等主体持有公司35.07%股份。董事长徐延铭曾先后就职于比克电池、哈光宇电源，自公司成立以来一直担任董事长、总经理，管理和技术经验丰富。
其他核心高管大多是工程技术出身，拥有丰富的锂电池研发经验；部分核心技术人员曾就职于主要客户联想等企业，对客户需求熟悉度高。
降本增效推动毛利率上行，营收利润高速增长
公司营收稳步增长，毛利率增加带动利润高增。
-年公司营业收入由21.68亿元增加至69.64亿元，年复合增速33.88%；年营收同比增长30.63%，主要系疫情居家办公带动笔记本电脑及平板电脑需求增加。
-年，公司实现归母净利润由0.88亿元增加至8.17亿元，年复合增速74.56%。
年受公司管理层变更、钴酸锂原料涨价和拓展其他业务分摊成本较多影响，公司有所亏损；此后每年由于原材料价格持续下行和自动化产线的不断应用，公司毛利率不断上行，业绩持续高增长。
21H1公司业绩亮眼，全年有望高增长。
21H1公司实现营收50.32-52.35亿元，同比+86.63%-94.15%；归母净利润4.95-5.36亿元，同比+70.42%-84.57%。
全年来看，公司重庆新厂有望持续贡献产能、下游客户需求旺盛，营收有望实现高增。
公司采用成本加成定价法，价格大幅上涨时可与下游客户协商调价；年底以来锂电原材料价格上涨持续超预期，公司原材料成本压力短期传导或将不完全，预计21年盈利能力将承压。
受研发增加、薪酬提升、汇兑损益等影响，公司期间费用率逐步上升。
-年，公司期间费用率由9.62%提升至15.62%，呈现明显上升态势。
管理费用方面，公司18-19年股份支付费用高；剔除股份支付费用后，公司管理费用由18年的3.45%提升至20年的6.33%，主要系规模扩大管理人员增多影响。
财务费用方面，公司外销占比超60%，美元汇率波动对营收影响大，年美元贬值造成公司汇兑损失增加，财务费用率提升至2.95%。
销售费用方面，公司深入绑定大客户且保持长期合作，无需大量市场开拓费用，18-20年销售费用率稳定在1%左右。
研发费用方面，公司持续增加科研投入，研发费用率由年的3.59%提升至年的5.83%。公司年期间费用率或将稳中有升。
年随着公司产能不断扩张和IPO推进，预计管理费用率有望略有增长；在募投项目不断落地后，研发将逐步加码，研发费用率将进一步提升。同时，公司持续秉持大客户战略，深入绑定下游龙头，销售费用率有望维持稳定。
公司周转能力持续向好，短期偿债能力略有改善。
年，公司应收账款周转率为3.35，同比略有提升；存货周转率为5.01，呈现持续上升态势，公司存货周转速度不断提升。
年，公司流动比率、速动比率、现金比率分别为1.14、0.90、0.27，近三年呈现稳中向好势头。
公司主业为消费电子锂电，产品以外销为主公司业务主要分为两大部分：
1）消费类锂离子电池：
产品主要为电芯、PACK，主要应用于笔记本电脑、平板电脑、智能手机、可穿戴设备、消费类无人机等领域；
2）动力类锂离子电池：
产品主要为电芯、模组、PACK，主要应用于汽车启停系统和电动摩托车公司消费电子锂电是绝对主业，营收占比达到96.75%。
年，公司消费类锂电池营收实现67.38亿元（+30.29%），营收占比为96.75%，与19年基本持平。
年消费类锂电池毛利率为31.41%，近三年呈现逐年上升态势，主要系笔电毛利率升高且营收占比提升所致。
从细分结构看，笔记本电脑电池年实现营收45.77亿元（+44.82%），在总营收占比持续提升至65.72%，主要系笔记本电脑中软包电池渗透率上升带动出货增加。
年，公司动力电池营收实现0.11亿元（+44.62%），营收占比为0.16%；动力电池业务处于研发和试产阶段，尚未实现盈利。
公司其他业务主要是废品、废料及原材料销售，年实现营收2.16亿元（+41.69%），营收占比为3.10%。
公司产品外销为主，主要销往国内保税区。
年，公司主营业务实现海外营收45.52亿元，占总营收的67.45%，占比略有提升。公司外销主要销往国内保税区，年保税区收入占总外销收入的95.05%。
受疫情影响，公司在印度的工厂在年并未实现完全复工复产，仅实现营收1.72亿元，同比下降51.37%，进而造成公司海外营收中印度地区占比下降明显。
公司目前产品销售以电芯为主（年占比72.18%），需海外PACK厂组装，预计短期内海外营收占比仍将稳中有升；预计2年后随着募投的封装产线投产，PACK产品出货占比或将提高，销售结构有望向国内倾斜。
SWOT分析：专精聚合物软包锂电池打造核心壁垒
公司致力于成为“人们生活的最佳动力伙伴”。公司秉持着“追求零缺陷”的终极目标，在聚合物锂离子电池领域持续加大产能投入、提升产品性能、严抓产品质量。
在业务布局方面，公司秉持3C锂电主业不断扩张产能，并布局动力类电池扩大市场空间；在研发方面，公司持续布局高能量密度、快充等高性能产品增厚利润；在客户方面，公司持续奉行大客户原则，深入绑定下游客户巩固提升市场占有率。
SWOT分析：
公司最大的优势在于专注聚合物锂电带来的专业性和产品高质量，和个性化服务带来的客户资源和认证壁垒；当前存在的劣势主要是公司起步晚、规模较小，以及产品主要为消费类锂电池、结构较为单一。
对行业来讲，5G等技术拉动3C锂电池需求增长，新兴消费产品蓬勃发展助推需求，国内外新能源车*策支持力度持续高位；市场带来的挑战主要是产业*策变化、新型电池有可能取代锂电池。
消费电子市场稳步增长，软包电池大势所趋
传统消费电子进入存量市场，新兴市场带来增长动能
全球锂离子电池按应用领域可分为动力电池、消费电子电池、电动二轮车电池、电动工具电池和储能电池。
根据起点研究院数据，20年全球锂离子电池出货量为GWh，同比增长23%；其中消费电子电池出货量92GWh，同比增长7%，占比下滑至31%；动力电池出货量GWh，同比增长31%；储能电池出货量为27GWh，同比增长53%。
消费电子锂电主要包括：
传统消费3C类领域（笔记本电脑、手机、平板电脑等）和新兴消费电子领域（可穿戴设备、AR/VR设备、无人机等）。
疫情后手机市场回暖，5G引领换机需求。
17-20年智能手机出货量连年下降、年复合增速为-4.3%；20Q1/Q2受疫情影响需求抑制更为明显，出货量同比-11.5%/-16.5%。随着防疫形式积极向好，智能手机市场积压的需求开始体现，21Q1/21Q2全球智能手机出货量分别为3.46/3.13亿台，同比+25.6%/12.5%。
19年华为、小米、OPPO等国内手机厂商率先发布了5G手机，20年全球5G手机出货量为2.55亿台，渗透率已达19.9%；我们预计5G市场将持续扩张，到25年5G手机渗透率有望达到73.0%。在疫情后需求回暖和5G换机的引领下，21-23年全球手机市场有望实现正增长，预计年平均增速约为3.2%。
受疫情影响，居家办公、线上授课带动笔记本电脑、平板电脑需求增加。
15-19年，笔记本电脑销量增长缓慢、年复合增速为1.2%；15-19年平板电脑出货量持续下行，年复合增速为-8.6%。
20年疫情影响下居家办公和在线教学带动笔记本电脑、平板电脑出货量分别达到2.21/1.64亿台，同比分别增长28.4%/13.6%。
短期来看，21年疫情影响持续需求依旧向好，笔记本电脑和平板电脑仍将维持10%左右的增速；但是长期来看，下游3C消费电子步入存量竞争时代。
新兴消费电子占比逐年提升，将是消费电子市场增长的重要保证。
随着技术不断创新，以智能手表、智能手环、TWS为代表的智能可穿戴设备、无人机、AR/VR、蓝牙音箱、移动电源等发展迅猛。
20年全球移动电源出货量为1.23亿台，17-20年均复合增速为17.9%；14-20年全球可穿戴设备出货高增，年复合增速为57.6%；16-20年全球无人机市场规模持续扩张，年复合增速为29.6%；20年VR/AR出货量约为万台，同比增长23.6%。
根据IDC、MordorIntelligence等机构预测，21-24年可穿戴设备/无人机/VRAR市场年复合平均增速分别为20.0%/15.6%/40.8%，这将有利助推消费电子市场规模持续扩大。
消费电子多功能、高续航要求下，电池容量不断提升。
随着消费电子产品不断发展，其功能日益丰富、能耗也逐步提升；而主流厂家的产品也在向多功能、高续航方向发展。
我们测算，主流型号手机21年电池平均容量达到了mAh，16-21年均复合增速达到7.70%。
根据珠海冠宇招股说明书，20年笔电类电池平均容量为3.81Ah，17-20年均复合增速在1.62%；同时新兴消费电子电池容量也在20年提升了40%以上。
消费电子走向高容量轻薄化，推动软包电池渗透率提升
锂离子电池根据外形和包装材料可分为圆柱、方形、聚合物软包三种，软包锂离子电池在能量密度、循环寿命、灵活性等方面具有明显优势，更适用于具有高容量、轻薄化发展趋势的消费电子产品中：
（1）安全性高：
结构上采用铝塑膜包装，发生热失控问题时，一般会胀气释放能量。而方形、圆柱电池等多采用硬壳包装，热量无法释放情况下或引起爆炸。
（2）内阻低、循环寿命高：
软包电池叠片式工艺等价于多极片并联，内阻较其他形状电池显著下降，能够明显降低电池自耗电，并且使得电池拥有了良好的循环寿命和倍率特性。软包电池每次循环较铝壳方形电池衰减少4%-7%。
（3）电池容量大：
软包锂电采用铝塑膜后减少了结构件的应用，因而较钢壳锂电池减轻质量约40%。相同尺寸下，软包电池较钢壳电池容量提升10%-15%，较铝壳电池提升5%-10%。
（4）设计灵活性高：
厚度、形状等可以根据客户需求进行定制。
手机功能扩展、性能提升对电池容量、定制性提出更高要求，软包电池优势显著、渗透率明显提升。
5G手机新增了5G射频和天线模块，且大多外挂了基带芯片，手机内部净空间得到了明显的压缩，性能提升的同时也带来了功耗较4G手机增加了20%，因而对电池的能量密度、充电倍率提出了更高的要求。
此外，为了充分利用手机空间，iPhoneX推出了L形电池增加空间利用率。软包电池的高能量密度、高倍率特性以及设计灵活性能够充分满足智能手机发展的需求，其渗透率也在逐步提升。
20年，手机锂电池中聚合物软包电池占比为87.53%，较19年增加2.59pct；我们预计在大容量、高倍率的电池要求下，其渗透率有望进一步提升。
轻薄化、便携化推动笔记本电脑软包电池渗透率提升。
笔记本电脑轻薄化、便携性已经成为发展的趋势，20年中国市场中轻薄本和极致轻薄本出货占比达到了75%，较19年提升10pct。
当前热销的联想小新Air14/华为Matebook14等产品厚度已达到16-17mm，传统的圆形电芯直径为18mm难以满足其需求；轻薄化的趋势使得圆柱形电池逐渐被软包电池所取代。
20年软包电池占比已经达到88.18%，预计21年随着轻薄本占比逐步提升，其市场占比有望达到95.29%。
平板电脑由于其厚度限制，长期以来以软包电池为主；20年平板电脑中软包电池的渗透率已经达到99.6%。
软包电池凭借其高容量、设计灵活的特点，将不断拓展在新兴消费电子领域应用。
可穿戴设备、VR/AR等产品设计不规则、内部空间有限，往往需要电池能够具有更高的灵活性和能量密度，软包电池优势明显。
同时，客户对消费电子产品续航能力和便携度具有更高要求，能量密度更高的软包电池渗透率有望逐步提升。
市场测算：25年全球消费软包锂电GWh，CAGR达14%我们认为5G、新兴消费电子等将有望带动全球消费电子市场稳定增长，手机、新兴消费电子等容量提升有望推动消费锂电市场快速增长，便携化、轻薄化、高容量的需求将使得软包电池渗透率不断提升。
我们假设：
1）出货量：
笔记本电脑平板电脑21年受疫情影响需求延续，预计增速分别达到17%/7%；22年后需求将明显回落，出货量将平稳下行。5G引领手机增长，21-25平均增速预计维持在3%。新兴消费电子蓬勃发展，年平均复合增速预计为15%。
2）电池容量：
笔记本电脑平板电脑预计无较大技术变革，受续航需求影响电池容量稳中有升；手机性能不断扩展、5G产品电量需求增高，21-25年容量年复合增速有望在7%左右。
3）软包电池渗透率：
轻薄化、便携化、高容量的需求将有望推动软包电池渗透率提升；特别的新兴消费电子对电池灵活性要求高，渗透率提升显著。
我们预计，25年全球消费电子锂电池出货量为GWh，21-25年平均复合增速为11.6%；25年全球消费软包锂电池出货量为GWh，21-25年平均复合增速为14.1%，渗透率有望达到92%。
消费锂电海外放缓市场集中，优质国产企业崛起正当时
消费锂电细分赛道高集中度，海外龙头市占率高。
20年全球软包消费电池出货量为55.2亿只，同比增加19.2%；其中ATL、三星SDI、LG化学分列全球前三名，占据了26/8/8%的市场份额；前五大厂商市占率合计约50%，其中仅有珠海冠宇一家国内厂商位列其中。
细分市场来看，20年预计全球3C消费电子锂电池领域前五大厂商市占率为79.33%，其中ATL位居第一的市占率为36.54%，珠海冠宇紧随其后市占率达到13.71%；20年全球笔电及平板锂电池市场中，前五厂商市占率84.20%，ATL全球第一，份额为34.44%；
20年全球手机锂电池市场中，前五厂商市占率75.24%，ATL全球第一，占比37.96%，行业头部化特征明显。
技术、渠道是行业中龙头企业的护城河。
1）消费锂电对能量密度、安全性、倍率性能要求高，技术难度大、定制化要求高。
前期消费锂电赛道为索尼、LG化学、三星SDI齐头并进；ATL则率先布局软包路线并购买贝尔实验室软包专利，解决软包电池膨胀问题，以此切入苹果供应链，实现市场份额激增。
目前，LG化学、三星SDI布局软包电池、圆柱电池、方形电池满足客户多样化需求；珠海冠宇布局电芯、模组、PACK全流程，提供个性化服务。
2）下游认证周期长、头部效应强。
消费锂电认证周期在1-3年，进入壁垒高。下游手机、笔记本电脑市场头部化明显，CR5分别达到71.3%/76.6%。
龙头企业通过绑定消费电子领*品牌，巩固其市场份额，如ATL深入绑定华为、苹果、三星，LG化学捆绑LG电子，三星SDI携手三星、苹果等。索尼因其自身消费电子产品出货逐年下降，从而导致电池业务亏损严重而将其出售。
海外龙头战略转移消费电池布局放缓，国内厂商凭借渠道、扩产优势加速国产替代。
1）海外企业转向动力电池，国内厂商高速扩产。
全球前几大消费锂电池厂商中：
ATL、珠海冠宇依旧坚持消费电池为发展重点；索尼因集团消费电子产品衰落叠加成本控制不佳，电池业务连续亏损，并在17年将业务出售给村田；后者将其产能主要用于储能与电动工具领域。
LG化学、三星SDI战略重心转移至动力电池。
LG化学20年动力电池产能规划超过90GWh，是其17年的五倍；而其消费电池产能扩张投入小，新增扩产多用于电动工具或电动二轮车。
三星SDI在年电池爆炸后，市占率显著下滑，同时其也注重动力电池发展，逐步放缓消费电子锂电投入。
国内珠海冠宇、欣旺达等深耕消费锂电多年，近年来扩产步伐加速，有望快速形成规模效应，推进国产替代进程。
20年欣旺达投资52亿元在浙江兰溪新建电芯产能，该项目已于21年8月底量产；21年2月欣旺达发布定增公告，扩产1.25亿只消费类锂电池电芯和1.25亿只模组产能；预计新增产能爬坡后公司21年底产能有望突破2亿只。
21年珠海冠宇进行IPO，拟投资20亿元新建1.55亿只消费类电芯产能，预计其23年产能有望突破5亿只。
2）国内消费电子本土供应链优势持续强化，伴随国产消费电子企业崛起，消费锂电企业有望顺势突围。
中国消费电子厂商市占率持续提升，华为、小米、VIVO、OPPO智能手机全球市占率由16年的25.19%提升至20年的42.71%，联想笔记本电脑全球市占率由16年的20.71%提升至20年的24.90%。
此外，由于全球大多锂电材料由国内供应，本土厂商的上游供应和采购更便捷，特别是在 和海外疫情严重背景下本土电池厂商原料供应优势更显著。
在国内消费电子厂商崛起和锂电材料国产化背景下，国内消费锂电厂商欣旺达、珠海冠宇等重点布局中高端产品、与国内领*企业合作密切、有望顺势突围。
产能扩张+应用拓展，持续保持高质量盈利
忆往昔：超前布局聚合物软包路线，以技术铸就成长之路公司是国内最早从事软包锂电池电芯研发和制造的企业之一。
目前，公司具有电芯、模组、PACK三类产品。公司消费电池是绝对主业，产品已能够全方位覆盖消费电子各领域。
此外，公司还积极布局动力类电池发展，19年先后成立两家子公司专注动力类电池研究。
目前，公司量产动力类电池产品主要应用于汽车启停系统和电动摩托车，整体产能产量规模较小；而纯电动车电池等技术仍处在实验室研发阶段。
复盘公司消费电池发展历程，其先后经历了技术突破、行业变革、所有权变更、客户结构调整等诸多影响公司业绩的事件。
公司整体发展可分为三个阶段：技术积累期、行业红利期、扩产增益突破期。
1）技术积累期（-年）：
公司尚未成立，但原母公司哈光宇电源已完成技术和客户积累。
年哈光宇电源开始从事锂电池研发，并于年实现锂离子聚合物电池的量产。
-年间，哈光宇电源先后实现钴酸锂性能突破、进口设备引进，使得当时电池质量与日本厂商相近，达到国际一流水平。
年，公司锂离子聚合物日产能已达1万颗，笔记本电脑产品已送样国际厂商。
年起，公司重点开拓聚合物电池，并开拓其应用场景至蓝牙耳机、MP3、GPS等。
2）行业红利期（-年）：
智能化3C产品拓展带动软包渗透率飙升，公司专精聚合物软包赛道充分受益行业发展。
年，公司正式成立，聚焦于聚合物软包锂电池领域。凭借技术、成本和平台优势，公司持续突破、17年在消费锂电领域位居第五。
供应端：公司凭借先进的软包技术、进口设备和人工成本优势，造就了与日韩厂商质量齐平但成本低的锂电池产品。
同时，公司相继推出笔记本电脑、蓝牙耳机电池产品，15年开发出4.4V高电压产品和无人机电池，充分满足下游市场多样化需求。11年公司开始布局锂电PACK领域，自此具备了提供一站式解决方案的能力。
面对下游旺盛需求，公司也积极进行扩产，17年公司月产能已达到万颗，较10年提升4.4倍。
需求端：11-16年间数码电子产品智能化不断推出带动软包渗透率提升；据智研咨询数据，软包电池渗透率由年的16%提升至年的63%。公司作为软包电池先行者充分享受行业红利实现快速增长。
公司依托母公司平台快速切入中兴、华为、诺基亚等手机厂，并在12年以后与惠普、联想等品牌在笔记本电脑电池领域合作。
公司年锂聚合物电池营收为0.40亿元，到年营收达到21.68亿元，年均复合增速为65%。
3）扩产增益期（年至今）：
海外电池大厂战略转移、消费电子国产替代双轮驱动，公司所有权变更后扩产、增益，市占率稳步提升。
年公司完成所有权变更，管理层完成股权收购，总经理徐延铭成为实控人继续推进公司发展。
16-17年海外消费电池大厂问题不断以及国内华为、联想、小米等市占率快速提升背景下，公司依托优势客户资源，积极扩产抢占市场份额。
年公司产能有望达到2.88亿只左右，较17年产能实现翻倍。在行业结构变革和公司产能扩张助推下，公司20年在消费锂电中市占率提升至全球第二。
目前，公司自主研发18项核心技术，在高能量密度、高温、快充、高安全性领域实现关键突破，铸就技术优势。
（1）高温电池技术：
公司的高温电池技术适用于高温高SOC使用环境，使用寿命可达3年以上。该技术获得了下游众多客户认可，带动公司笔电出货量持续攀升。
（2）快充电池技术：
公司开发出1.5C/3C/5C充电的快充电池，充电速度分别可达30min充入70%电量、30min充入90%电量及15min充入85%电量；与ATL1.5C充电33min充入80%电量、5C10min充入80%电量水平相近。
（3）高能量密度电池技术：
公司最新一代产品能量密度可达Wh/L，较上一代提升5%以上。冠宇量产的笔电、手机电池能量密度在略优于三星SDI软包电池，与ATL持平；平板电池能量密度优于欣旺达、三星SDI软包电池。
（4）数码电池电解液技术：
公司针对消费电子产品开发了电解液技术，使得电池循环寿命提升30%达到0次以上，低温（-20℃）环境下放电容量保持率可提升50%以上。
公司持续加码研发，夯实软包先发优势。
年公司研发费用为4.06亿元，同比增长27.19%；18-20年公司研发费用年平均增速为54.32%，高于亿纬锂能（+47.44%）、欣旺达（+34.01%）、鹏辉能源（+21.25%）。
年公司研发费用率为5.83%，近三年整体呈现增长态势，与同行业上市公司均值基本持平。
年公司研发团队人数为6人，同比增加32.77%，在公司员工总数中占比达到10.82%，研发团队规模不断扩大。
公司紧跟科技前沿和客户需求，力图解决行业热点、难点。
公司与北卡罗来纳大学、哈尔滨工业大学、华南理工大学、武汉大学等院所在高效正极材料、聚合物锂离子动力电池等课题上共同合作，通过行业技术动态预计产品发展趋势，并尝试率先实现突破。
同时，公司与华为、通用汽车等产业客户进行合作，推出配套产品满足终端需求。
此外，公司以企业为主体，各级工程技术中心为平台，联合供应商、高校和行业协会，有效整合社会资源，促进研发成果产业化。
看今朝：
专注于软包电池赛道，充分受益于大客户战略与行业其他领先公司相比，公司的核心竞争优势在于：
专精聚合物软包锂离子电池，专业性强、技术过硬、产品质量高；
大客户战略，全面绑定联想、惠普、戴尔、华为、小米等消费电子龙头；
销售和售后团队优秀，能提供个性化方案及优质售后服务。
1）专注性：
相较于LG化学、三星SDI，公司长期专注于聚合物软包锂离子电池领域，更主要聚焦于消费电子领域的应用，在快充、高能量密度、高安全性等领域形成了深厚的技术实力，产品性能方面也已达到国际一流水平。
在循环性能方面，公司部分产品循环寿命能够达到0次以上，而ATL标品一般在次以上；
在快充性能方面，公司与ATL均开发了5C产品，充电速度相近；
在能量密度方面，公司笔电能量密度在-Wh/L、优于三星SDI的-Wh/L，手机电池能量密度在-Wh/L，与欣旺达的-Wh/L、ATL的Wh/L以上基本持平，平板电池能量密度在-Wh/L，略优于欣旺达的-Wh/L以及三星的-Wh/L。
2）大客户战略：大客户减缓业绩波动，充分享受龙头增长红利。
在笔记本和平板电脑领域，公司在12-16年间相继进入惠普、联想、戴尔、华硕、鸿基等全球笔记本电脑前五大厂商供应链，并成为联想一供。
在智能手机领域，公司于12年进入小米供应链并成为其主要电池供应商，而后逐步突破三星、华为、OPPO等厂商。
在无人机及智能穿戴领域，公司自14年相继与BOSE、苹果、大疆展开合作。
在动力类车企领域，公司16年进入康明斯供应链，19年先后与豪爵、中华汽车展开合作。公司客户布局与ATL相近，较欣旺达、三星SDI、LG化学等厂商而言更为全面。
公司持续奉行大客户战略，前五大客户营收占比已达70%左右。
公司直接客户主要分为两类：
一是终端客户指定的PACK厂；
二是终端客户。
公司在向下游客户重点销售电芯产品的同时，也在积极推进PACK产品在终端客户的认证，公司先后在12年、14年、18年通过小米、中兴、惠普的PACK认证。
年公司笔记本电脑类电池营收中，电芯类产品占比81.3%，PACK产品占比18.7%；手机类电池营收中，电芯类占比为52.4%，PACK产品占比为47.6%。由于公司PACK产能不断释放，公司PACK产品出货占比在不断提升。
公司下游销售仍以PACK厂为主，年前五大PACK厂客户营收占总营收的65.46%，前五大终端客户占总营收的23.11%。
我们预计，公司在大客户战略下将与下游龙头企业绑定愈发深入，充分受益其增长红利。
3）个性化服务：增加客户粘性，全方位解决方案、快速响应保证客户满意度。
公司产品门类全且具有从电芯到PACK全生产能力，能够为下游终端客户提供类型更为丰富的解决方案。
公司采用灵活快速的服务方式提高效率，从技术规格确认到样品开发、批量生产仅需3-4个月，有效满足客户需求也是公司从一众厂商中脱颖而出。
同时，公司在日本京都、智利圣地亚哥、美国旧金山等海外14个国家和地区建立了贴近客户的销售和售后网点，网点布局与欣旺达（全球14个技术服务网点）相近。
此外，公司还提供7*24小时的全天候服务，保障实时响应客户需求。
公司突出的技术、渠道和服务优势，充分在市占率上得到验证。
在笔记本电脑平板电脑电池领域，公司市占率由17年的11.33%提升至20年的23.67%；智能手机锂电领域，市占率由17年的5.45%提升至20年7.00%，发展势头迅猛。
展未来：募投扩产缓解产能瓶颈，产线产品优化推动盈利提升
公司业绩持续增长主要体现在：
1）量增：传统电池大厂战略转移与国产消费电子崛起双轮驱动，公司积极扩张产能、依托技术、服务、渠道优势拓展市占率；
2）利增：规模效应和自动化产线降低生产成本；封装产能增加、PACK认证推进、高能量密度快充产品推出，产品结构与性能优化增厚利润。
1）量的逻辑：客户突破叠加产能扩张贡献增量
传统电池大厂战略转移叠加国产消费电子崛起，公司持续取得客户突破，需求向好下扩产势在必行。
三星SDI、LG化学等厂商重点布局动力电池，消费电池投入放缓；国内华为、联想等厂商市占率持续突破，公司作为全球第二消费锂电厂商有望实现市占率提升。
公司自19年开始与OPPO、豪爵等厂商合作，并再获中兴、华为的独立供应资格，订单数量充足、产品供不应求。
此前，因产能问题，公司与三星等厂商合作也被迫中止；产能瓶颈限制公司发展，大举扩张势在必行。
20年公司消费动力类产品销量2.67亿只，同比+34%，21Q1销量为0.89亿只，同比+%。
需求向好下，公司于19年扩产投运了重庆新厂区；20年公司产能已达到2.88亿只，21Q1年化产能提升至3.86亿只，产能利用率提升至97.46%。
公司募投产能保障订单交付，现有规划产能将扩至5.59亿只，较现有产能增长约一倍。
21年公司IPO募投20.9亿元，扩产1.55亿只消费类锂电池产品，计划3年投产，建成后有效解决产能无法满足所有订单问题。
20年公司现有消费类电池总产能为2.88亿只；21年重庆二三厂逐步达产、四厂建成投产，有效产能有望提升至3.90亿只；22年重庆四厂达产，重庆五厂及珠海募投项目建成投产，有效产能或将提高至4.39亿只；23年珠海募投项目产能利用率或将持续提升，有效产能将增至5.19亿只；预计24年现有规划5.59亿只产能将全部达产。
公司产能扩张后有望充分满足原有客户与新开拓客户的需求。
同时，公司计划于21年重启与三星的相关合作事宜，扩产保障下有望贡献业绩增量。
我们预计，公司21年电池产品销量有望达到3.6亿只，同比提升30%以上。
2）利的逻辑：产线产品优化增厚利润
规模化和新产线效率提升降低生产成本。
公司18年以来投运的珠海五部产线、重庆冠宇产线，自动化、智能化程度高，带动产品单位人工成本下行15%-20%。
此次IPO公司新募投高智能化、高自动化产线，产品成本有望持续稳步下降。同时随着产能利用率持续提升，单位折旧摊销降低有望带动制造费用显著下行。
公司募投封装产能，有效提高自给比例，降低产品成本。
公司IPO募投4.02亿元，新建年封装1.15亿个手机和穿戴类锂电池电芯生产线，计划2年内投产。
根据子公司冠宇能源和欣旺达数据，封装厂商毛利率平均在15%左右；公司新建封装产能后将进一步提高自给比例，降低产品成本。
同时，新封装厂将有望提升公司一体化解决方案提供能力，并为其PACK产品在下游认证，以及产品结构优化奠定基础。
公司产品定位中高端，持续推出高能量密度、快充等高附加值产品稳价保利。
公司凭借技术和服务优势，布局了下游消费电子主要领*品牌，并且产品主要供给于相应终端客户的中高端品牌、毛利率较高。针对行业痛点，公司相继推出了新型号和高附加值（快充、高能量密度）的产品，在成本大幅下行下保障产品售价相对稳定。
目前，公司在高能量密度电池、10C快充技术、三元低成本平台、高电压材料及配方研究等领域广泛布局。
预计未来凭借高附加值中高端产品的不断推出，公司产品售价将得到坚定支撑。
盈利预测
假设前提1、消费类锂电池产能：
公司在重庆的生产基地正在分期建设、产能不断扩张；我们预计21-23年公司消费电子锂电池产能将明显提升，有效产能分别达到3.9/4.4/5.2亿只。
公司下游客户取得新突破、原有客户市占率不断提升，产能扩张保障下订单数量将稳步提升，进而带动市占率提高。
销量：
我们按照公司笔记本和手机锂电池市场需求和公司市占率进行测算，我们预计伴随公司产能扩张，公司市占率有望提升，预计公司21-23年笔记本电池销量2.4/2.77/3.16亿只，手机电池销量1.08/1.35/1.73亿只，再加上其他消费类产品电池，预计公司21-23年消费电池销量3.57/4.24/5.05亿只。
营收：
公司定价策略为成本加成定价，21年钴酸锂等原材料成本上涨叠加技改推动单体容量提升，电池产品售价均有明显增加，我们预计公司产品售价可以传导部分上游原料涨跌。
我们预计21-23年笔电类锂电池售价分别为30.4/28.8/28.8元/只，21-23年手机类锂电池售价分别为33.4/35.6/37.2元/只，消费类电池合计营收//亿元。
毛利率：
21年钴酸锂、电解液等原材料上涨明显，其中钴酸锂21年均价较20年已上涨近50%。公司采用成本加成定价，在21年原材料价格上涨超预期情况下，公司难以迅速对下游调价。22-23年原材料价格有望回复及成本压力完全传导的背景下，毛利率有望回复。
我们预计公司21年直接材料成本上涨38%，人工和制造成本略有下降。预计21-23年消费类电池毛利率分别为26.3%/27.2%/28.3%。
假设前提2、动力类锂电池
公司当前动力类电池主要用于汽车启停系统、电动摩托车等领域，我们预计，动力类电池业务在前期铺垫下有望实现迅速增长，21-23年营收增速有望达到80%；对应营收分别为0.2/0.4/0.7亿元，毛利率预计分别为5%/10%/15%。
未来3年盈利预测根据以上的假设条件，我们对公司未来3年的盈利情况做出了假设，
报告总结：
按上述假设条件，我们预计公司21-23年归母净利润12.1/15.7/21.1亿元，净利润同比增速48/30/34%，EPS分别为1.07/1.40/1.88元，综合上述几个方面的估值，我们认为公司股票价值在43-49元之间，对应22年动态PE区间为23-26倍。
我们认为，公司精准定位消费电子锂电好赛道，技术优势显著盈利能力出众，伴随扩产和国产替代市占率有望快速提升，业绩有望持续高增长。
风险提示
估值的风险
我们采用FCFF绝对估值方法计算得到公司的合理估值在43-49元之间，但是该估值是建立在较多假设前提的基础上计算得来。特别是对公司未来几年自由现金流的计算、加权资金成本WACC的计算、永续增长率的假定等参数的选定都加入了很多个人的判断：
1、可能对公司未来长期保持较好的收入和利润增长估计偏乐观，导致未来10年自由现金流计算值偏高，从而导致估值偏乐观的风险；
2、加权资金成本WACC对公司的估值影响较大，我们在计算WACC时采用的无风险利率2.80%、股票风险溢价5.50%的取值都有可能偏低，导致WACC计算值较低，从而导致公司估值高估的风险；
3、我们假定10年后公司TV增长率为2.0%，公司所处的锂离子电池行业下游应用多，市场前景巨大，主攻的消费电子领域发展速度快、需求变动明显。
钠离子电池或其他新型电池技术进步，有可能取代锂电池，带来行业的需求增长停滞甚至萎缩，那么公司持续成长实际偏低或者负增长，从而导致公司估值高估的风险。
相对估值法下主要